事件点评
   
售价下跌,但产销增加,煤炭业务实现增长。报告期内,公司煤炭主营业务占比94%。1-6月份公司实现原煤产量1629.22万吨(+29.38%),主要是色连矿产量并表188.29万吨及塔山矿产量实现1407.01万吨(+16.38%),而公司本部产量33.92万吨(-32.46%);报告期公司实现煤炭销量1349.61万吨(+26.64%)。报告期测算吨煤综合销售均价为396.67元(-15.17%),销售收入53.53亿元(+7.43%),销售成本22.97亿元(+15.66%),煤炭业务实现毛利30.55亿元(+1.98%)煤炭业务毛利率57.08%(-3.06pct),虽然毛利率下降,但受益于产量增幅较大,煤炭业务延续了增长。由于2018年上半年动力煤价格属于历史同期高位,本报告期同比下降较多,但与2018年全年比较的话,报告期销售均价仅下跌2.26%,随着下半年迎峰度冬,动力煤价格有望回暖,煤炭业务有望继续增长。
   
吨煤毛利下降,利润仍主要由塔山煤矿提供。报告期内,公司吨煤综合售价396.67元/吨(-15.17%),吨煤毛利187.57元/吨(-21.17%),其中塔山矿售价445.01元/吨(-5.87%),吨煤指标下降主要是色连矿和忻州窑矿煤价下跌幅度较大。其他业务方面,活性炭产品综合售价6358.17(+20.00%),每吨毛利237.5元,实现扭亏;而高岭土综合售价1564.67元/吨(-0.4%);从毛利构成来看,上半年塔山煤矿实现毛利32.45亿元,色连矿毛利-0.70亿元,忻州窑矿毛利0.58亿元,其他业务方面活性炭毛利0.05亿元,高岭土毛利-0.05亿元。从毛利分布来看,塔山矿仍是公司主要利润来源,盈利结构比较单一。
   
最大看点仍是国改,资产证券化空间较大。2019年是山西国改的“决胜年”,煤炭企业国企改革主要通过两个途径实现:兼并重组和资产注入。结合年初国资委制定的“上市公司+”战略,我们有理由相信公司将继续推进资产证券化工作,提高资本市场运作力度。同时,公司控股股东同煤集团产能达到1.6亿吨/年,其中不乏盈利条件较好的盈利矿井。按照解决同质化竞争承诺及国改要求,公司开展资产注入工作仍有一定的空间。
   
投资建议
   
我们预计公司2019/2020/2021年分别实现归属于母公司股东净利润7.13/7.21/7.58亿元,折合EPS分别是0.43/0.43/0.45元/股,对应8月29日收盘价4.29元/股,PE分别为10.1/9.9/9.5,PB分别为1.4/1.2/1.1。目前公司估值处于历史低位,国改空间有待发挥,给予“增持”评级。
   
存在风险
   
宏观经济低迷;煤炭消费下滑超预期;安全生产风险;非煤产品价格超预期下跌风险;二级市场下跌超预期等。